Rješavanje slučaja Agrokor moglo bi imati snažniji utjecaj na kretanje BDP-a tek u idućim godinama

U godini na odlasku, hrvatska ekonomija ostvarila je rast malo veći od tri posto zahvaljujući rekordnoj turističkoj sezoni te općenito snažnijoj no očekivanoj inozemnoj potražnji, robosnoj osobnoj potrošnji te sve povoljnijim uvjetima (re)financiranja. Sve spomenuto uvelike poništava negativni utjecaj događaja u vezi s Agrokorom, za čije je kontrolirano restrukturiranje pametno kupljeno vrijeme te su uklonjeni sistematski rizici. Osobna potrošnja nije, međutim, podržana samo rekordnom turističkom sezonom nego i lanjskim poreznim rasterećenjem osobnog dohotka, njegovim šestpostotnim rastom, solidnim rastom zaposlenosti (2,6 posto), padom stope štednje, oporavkom potrošačkih kredita te povećanim doznakama iz inozemstva. Poboljšani izgledi u pogledu održivosti rasta, jače korištenje sredstvima iz EU-fondova, snažan oporavak građevinske aktivnosti, rekordna dobit poduzeća, kao i znatno labavljenje uvjeta financiranja malih i srednje velikih poduzeća, također potiču oporavak investicija u privatnom sektoru. Unatoč snažnom rastu prihoda od turizma te iznadočekivanoj (uvoznoj) potražnji u eurozoni, očekujemo da snažnija uvozno intenzivna potražnja te normalizacija cijena sirovina ostave doprinos neto izvoza rastu BDP-a negativnim.

I dok bi restrukturiranje Agrokor a tek moglo imati snažniji utjecaj u idućim godinama, u 2018. očekujemo nastavak rasta BDP-a od tri posto zahvaljujući široko rasprostranjenom rastu u eurozoni otprilike trostruko iznad potencijala, rekordno povoljnim uvjetima financiranja, daljnjoj trgovinskoj integraciji, rastu prihoda od turizma, snažnoj osobnoj potrošnji, investicijama na krilima EU-fondova i građevinske aktivnosti te optimizmu temeljem ekonomskih politika za poboljšanje konkurentnosti.

Pritom su rizici za naše projekcije u 2018. usmjereni blago naniže s obzirom na teško procjenjive konačne efekte restrukturiranja Agrokor a te ekonomski povezanih tvrtki, problem manjka kvalificirane radne snage u pojedinim sektorima, populizam u dijelu političkog spektra te nepredvidivu regulativu koja utječe na poslovanje financijskog sektora, posebno banaka. Snažnije no očekivano vanjsko okružje, turistička aktivnost, povlačenje sredstava iz EU-fondova, izravne strane investicije (FDI), kao i snažniji utjecaj mjera monetarne i fiskalne politike ujedno nose uzlazne rizike za naše projekcije.

Ujedno očekujemo suzdržan oporavak inflacije uslijed nastavka ‘cjenovnih ratova’ za Agrokorov tržišni udio, veće trgovinske otvorenosti te suzdržanoga kretanja cijene energenata i hrane. Potencijalni uzlazni pritisci proizlaze iz jačanja domaćih te inozemne potražnje, povećanja administrativno reguliranih cijena, pritisaka na rast sveukupne mase plaća u ekonomiji. Sve u svemu, nakon prosječne inflacije od 1,1% u 2017., očekujemo da će inflacija ubrzati na svega 1,5% prosječno u 2018. godini.

Jačanje investicijske i potrošačke potražnje u eurozoni pozitivno utječe na rast hrvatskog izvoza u ovoj i sljedećoj godini. Snažniji rast produktivnosti u privatnom sektoru u odnosu na rast plaća od 2011. naveli smo dostigao je svoje limite, što zahtijeva daljnje povećanje konkurentnosti smanjenjem birokratskih nameta te generalno poboljšanje nečjenovne konkurentnosti. Snažnija domaća potražnja, privatne investicije i oporavak korporativne kreditne aktivnosti popraćeni visokim udjelom uvoza u proizvodnji izvoznih dobara idu u prilog rastu robnog uvoza, a rezultirat će višim deficitom robne razmjene te smanjenjem suficita platne bilance u odnosu na 2017. godinu kada će on biti jednokratno ‘napuhavan’ znatno nižim deficitom dohotka zbog snažno smanjene dobiti banaka u stranom vlasništvu, a uslijed povećanja rezervacija povezanih s restrukturiranjem u Agrokoru.

Unatoč tome, očekujemo da rekordni prihodi od turizma te snažniji priljev sredstava iz EU-fondova rezultiraju viškom u platnoj bilanci od oko solidnih 2,5% BDP-a u 2018. Snažan pad inozemnog duga i niže potrebe za zaduživanjem nakon otpisa duga Agrokoru, snažnija vanjska pozicija banaka te inozemno razduživanje i solidan priljev inozemnih izravnih i portfeljnih investicija rezultirat će daljnjim poboljšanjem neto inozemne investicijske pozicije ukupne ekonomije.

Unatoč očekivanom povlačenju Programa kvalitativnog labavljenja Europske centralne banke u sljedećoj godini, očekujemo nastavak monetarne relaksacije HNB-a s ciljem podrške domaćoj kreditnoj aktivnosti. Nakon kreiranja 4,5 milijarde kuna putem deviznih intervencija, očekujemo da će se dokazana HNB-ova sposobnost u obaranju kunske krivulje prinosa te adresiranju pitanja dugoročnih kunskih izvora nastaviti putem širenja dometa strukturnih REPO operacija (po pitanju ročnosti te kvalificiranog kolateral), deviznih transakcija, smanjenja obvezne rezerve, dugoročnih valutnih ‘swapova’ i slično.

Očekivani pad proračunskog deficitu u 2017. ispod jedan posto BDP-a reflektira snažan rast prihoda, potaknut jačim poreznim priljevima uslijed odlične turističke sezone. S druge strane, javna potrošnja ostaje obuzdana unatoč rastu plaća u javnom sektoru, rastu dugova u zdravstvu te jačanju investicija pod pokroviteljstvom EU. U sljedećoj godini očekujemo smanjenje deficita na 0,5% BDP-a zahvaljujući ciklički snažnijim prihodima te jačoj ulozi fondova EU u javnim investicijama, a ubrzanje tekuće potrošnje i jednokratne stavke otvaraju više negativnih rizika za veći deficit.

Naime, povećanje rezervacija banka radi problema vezanih uz Agrokor te ostali otpisi potaknuti poreznim tretmanom imat će jednokratan negativan utjecaj na prihode od poreza na dobit, a dugovi u zdravstvu, povećanje mirovina i plaća u javnom sektoru te izdaci za obranu i u sljedećoj će godini utjecati na rashode.

U našem osnovnom scenariju sa snažnijim nominalnim BDP-om i nižim izdacima za kamate, očekujemo javni dug niži od 80% BDP-a u sljedećoj godini, a što zajedno s nedavnim izlaskom iz Procedure prekomjernog deficita, uspješnim znatno jeftinijim (re)financiranjem dugova cestarskih tvrtki i poboljšanim reformskim izgledima otvara put za rast kreditnog rejtinga. Potonje u kombinaciji sa smanjenim potrebama za (re)financiranje u 2018., pojačanim nastojanjima da se ranije pristupi procedurama za brži ulazak u mehanizam ERM II (svojevrsnu čekaonicu za ulazak u eurozonu) te u konačnici urednim scenarijem restrukturiranja Agrokora već je pogodovalo padu premije na rizik (mjerene petogodišnjim CDS spreadom) ugrađene u cijenu hrvatskih obveznica ispod 100 baznih bodova. Spomenuta razina je nadomak premije na rizik Rumunjske s kreditnim rejtingom dva stupnja višim u odnosu na hrvatski (također u investicijskom razredu) pa nije naodmet postaviti pitanje kasne li rejtinške agencije u pogledu Hrvatske i zašto.