Prošlogodišnji su IPO-i uvelike utjecali na slabljenje likvidnosti tržišta kapitala, s obzirom na to da su javne ponude dionica utjecale na veliko povlačenje novca s tržišta. To je bilo i više nego dovoljno da na tržištu nastupi kriza likvidnosti, koju je pojačala jedna od najvećih svjetskih financijskih kriza u posljednjih nekoliko desetljeća.
Od početka godine do 25. lipnja, dionički je indeks Zagrebačke burze – Crobex izgubio na vrijednosti 30,48 posto. I dok neki za strmoglavi pad cijena optužuju kreditnu krizu u SAD-u, domaće investicijske i mirovinske fondove, prilično je jasno da krivnju za pad cijena u jednakoj mjeri snose i veliki (institucionalni), kao i mali investitori koji su zahvaljujući prije svega neobjektivnim očekivanjima, potpomognutima visokom likvidnošću odnosno jeftinom i lako dostupnom novcu, u posljednjih godinu i pol dana posve neopravdano podigli cijene domaćih dionica u zonu precijenjenosti. Očekivano, rast cijena energenata, sve skuplji i teže dostupan novac odnosno gospodarsko usporavanje, sveli su vrijednosti na pravu mjeru. No, prilično je očito da su mnoge dionice, osobito domaćih a još više susjednih regionalnih kompanija, pale na nevjerojatno niske vrijednosti i pitanje je trenutka kad će one opet postati predmetom pojačanog zanimanja ulagatelja. Cjenovni će oporavak prema svemu sudeći biti spor i dugotrajan, no iz trenutačne perspektive vjerojatno natprosječno isplativ.
Moramo se vratiti otprilike dvije, tri godine unatrag, kada su na hrvatsko tržište kapitala stigli institucionalni ulagači (u prvom redu švedski investicijski fondovi) koji su, očekujući hrvatsko pristupanje EU, prvi počeli podizati cjenovnu ljestvicu domaćih dionica. U toj fazi cijene domaćih dionica uglavnom su snažno rasle prije svega zahvaljujući pozitivnim političkim promjenama te izrazitoj podcijenjenosti u usporedbi sa sličnim inozemnim kompanijama. No, prvi važniji ‘value driver’ tržišta, bilo je preuzimanje najveće domaće farmaceutske kompanije Plive, u drugoj polovini 2006. godine. Nakon Plive više ništa nije bilo isto kao dotad. Naime, preuzimanje Plive učinilo je domaće dioničko tržište visoko likvidnim i vrlo brzo nakon okončanog preuzimanja, dionice drugih domaćih kompanija naglo su krenule uzlaznim trendom. Osim toga, Hrvatska je u to doba stajala prilično dobro na makroekonomskom planu, ostvarujući natprosječne stope gospodarskog rasta, a cijena kapitala bila je znatno niža u odnosu na današnje uvjete zaduživanja, što je posljedično utjecalo na vrlo snažnu kreditnu ekspanziju koja se vrlo brzo prelije i na tržište kapitala. Štoviše, mali su investitori u tom trenutku prepoznali sve blagodati financijske poluge obilato se zadužujući i kupujući vrijednosne papire uz dvojbe, a poslije će se pokazati i skupe kolaterale, zbog kojih će na kraju neki od njih izgubiti gotovo svu imovinu. Dakle, zahvaljujući preuzimanju Plive, a zatim uspješnom okončanju javne ponude dionica Ine te niskoj cijeni kapitala, dionički je indeks Crobex samo u 2006. godini ostvario rast vrijednosti od gotovo 61 posto, da bi se potpuno neočekivano takvi trendovi protegnuli i na 2007. godinu, pa je Crobex i u toj godini ostvario izuzetan rast, veći od 63 posto.
No, okolnosti koje su utjecale na snažan rast tržišnih cijena dionica u prošloj su se godini bitno promijenile. I dok su domaći ulagači nastojali sudjelovati u brojnim javnim ponudama dionica, nesvesno su postali žrtve klopke likvidnosti. Naime, prošlogodišnji su IPO-i, znatno utjecali na slabljenje likvidnosti tržišta kapitala, s obzirom na to da su javne ponude dionica Magme, Veterine, Atlantica, Optima Telekoma i konačno Hrvatskih telekomunikacija utjecale na veliko povlačenje novca s tržišta, i to od nekoliko stotina milijuna do nekoliko milijardi kuna, što je bilo i više nego dovoljno da na tržištu već potkraj prošle, a osobito početkom ove godine nastupi kriza likvidnosti. Negdje u isto vrijeme, u SAD-u je već počela, kao što će se poslije pokazati, jedna od najvećih financijskih kriza u posljednjih nekoliko desetljeća, koja će vrlo brzo rezultirati relativno snažnim padom cijena dionica ali i snažnom kreditnom kontrakcijom odnosno krizom koja se opet posljedično prenijela kroz pogoršanu likvidnost najprije na američki, a zatim i na svjetski financijski sustav. Naime, od tada do danas velike su svjetske investicijske banke otpisale oko 400 milijardi dolara loše aktive, što je pak potaknulo val do-kapitalizacije banaka, i to uglavnom od strane bliskoistočnih i azijskih investitora. I to iz razloga što dostatnog novca na razvijenim tržištima nije bilo, barem ne dovoljno da zadovolji apetite posrulih bankara.
Vjerojatno radi stabilizacije stanja na tržištu te ‘upumpanja’ likvidnosti domaći se regulator potkraj prošle godine odlučio na liberalizaciju ulaganja mirovinskih fondova u dionice domaćih kompanija (JDD kotacije) s dovoljno velikim free-floatom i tržišnom kapitalizacijom. No, čini se da je ta odluka već u to vrijeme bila zakašnjena. Naime, mirovinski su fondovi nemogućnost direktnog ulaganja u vrijednosne papire JDD kotacije djelomično nadomještali posrednim ulaganjem u otvorene dioničke fondove s javnom ponudom, čime se postizao relativno zadovoljavajući stupanj diverzifikacije ulaganja na domaćem ali i susjednim regionalnim tržištima kapitala. Pritom su mirovinski fondovi uglavnom preferirali ulaganja u velike bankarske dioničke i mješovite fondove. No, daljnje produbljivanje krize te posljedični pad cijena dionica na dioničkim tržištima širom svijeta kao i time uzrokovano povlačenje sredstava iz fondova od strane investitora nagnuli su menadžere mirovinskih fondova da i oni počnu s rasprodajom udjela u OIF-ovima te s povlačenjem novčanih sredstava s tržišta. To je sa svoje strane nekim OIF-ovima stvorilo problem, a s obzirom na to da su moralni rasprodavati dionice na burzi to je dodatno rušilo cijene i to uglavnom najlikvidnijih domaćih dionica. Ne želeći se dovesti u lošu likvidnosnu poziciju, fond menadžeri domaćih OIF-ova vjerojatno su nastojali (o)držati stabilnu proporciju visokolikvidnih sredstava, a to je stvorilo dodatni pritisak na prodajnoj strani tržišta i rezultiralo snažnim padom cijena većine dionica. Tu na scenu stupa regulator, koji je vjerojatno zakasnio s odlukom o dopuštanju ulaganja mirovinskim fondovima u odabrane dionice iz JDD kategorije, jer je takva odluka donesena, primjerice prije godinu dana, vjerojatno bi pozitivno djelovala u smjeru stabiliziranja i smanjenja volatilnosti cijena na tržištu, ali i poboljšane likvidnosti, a s obzirom na to da je jasno kako mirovinski fondovi ne bi tako brzo mogli doći do likvidnih sredstava, kao što su to mogli prodajom udjela u otvorenom investicijskim fondovima.
