Piše: Hrvoje Mateljić \[email protected]

U pozorenje Hrvatske narodne banke i njenog guvernera Željka Rohatinskog u studiji ‘Analiza inozemne zaduženosti RH’ da Hrvatskoj prijeti dužnička kriza nitko nije shvatio ozbiljno, čak niti njegovi suradnici: na pitanje da nam pojasnje što je guverner mislio pod dužničkom križom, iz Ureda za odnose s javnošću HNB-a su odgovorili da se ne bave spekulacijama. Svi ekonomisti koje smo kontaktirali i koji ne žele da ih se citira također smatraju ulazak u dužničku krizu malo vjerojatnim, tvrde kako nema nikakvih znakova da Hrvatskoj prijeti takva opasnost, ‘pa čemu onda plašiti javnost’.

Ni nama to nije cilj. Međutim, u suvremenom svijetu sasvim je normalno da odgovorne kompanije i države, odnosno oni koji u njima donose odluke, među ostalim razrade i ‘worst case’ scenarij. Zašto bi Hrvatska bila izuzetak? Osim toga, budući da dosadašnja upozorenja o nekontroliranom rastu vanjskoga duga nitko ne uzima ozbiljno, možda pomogne promišljanje o konkretnim gubicima pojedinaca i tvrtki koje bi eskalacija dužničke krize stvorila.

Hrvatska razina vanjske zaduženosti još je ispod razina koje su prema standardima svjetskih financijskih institucija opasne, no činjenica je da smo od nisko zadužene u samo nekoliko godina postali srednje zadužena zemlja i da se kriteriji zaduženosti nastavljaju pogoršavati bez znakova usporavanja. Uz to, dosadašnja situacija na tržištima kapitala olakšava je zaduživanje, ali razvijene industrijske zemlje poput SAD-a i EU počele su dizati kamatne stope pa bi se Hrvatska mogla suočiti s povećanim ratama kredita. Još neki znakovi signaliziraju negativne trendove. Primjerice, udio kratkoročnoga duga raste, što se smatra jednim od rizičnih faktora, a u ukupni dug nisu uključeni kratkoročni trgovinski krediti s rokom dospjeća do 6 mjeseci koji su lani dosegnuli 3,1 milijardu eura. Ne treba, naravno, zaboraviti hrvatske jake strane u prevenciji krize: turistički devizni prihod, visoke devizne rezerve, nisku kamatnu stopu na obveznice (kao znak percepcije niskog rizika od strane investitora) i činjenicu da je većina stranih ulaganja dugoročne naravi, a bankovni krediti dobro osigurani.

Frederic S. Mishkin, profesor na Poslovnjoj školi američkog sveučilišta Columbia, smatra da postoje tri faze financijske krize. Prva faza koja dovodi do financijske krize na tržištu u razvoju u pravilu je bila financijska liberalizacija, koja je uključivala ukinjanje restrikcija na kamatne stope, vrste posuđivanja i često privatizaciju financijskog sustava. Kao rezultat, kreditiranje se povećavalo, dramatično financirano priljevom međunarodnog kapitala, piše u jednom svome članku profesor Mishkin. Slijedi valutna kriza u kojoj je tečaj nacionalne valute izložen deprecijacijskim pritiscima, treća je faza duboka financijska kriza s devalvacijom valute, inflacijom, usporavanjem gospodarskog rasta i nemogućnošću otplate inozemnoga duga.

Kao i sva tržišta u razvoju, Hrvatska je posebno osjetljiva na valutnu krizu, koja je komponenta svake dosadašnje velike financijske krize. Upravo bi deprecijacija (odnosno dramatična devalvacija) kune izazvala najteže socijalne i ekonomske posljedice: čak 88 posto vrijednosti kredita što su ih odobrile hrvatske banke u devizama je ili s valutnom klauzulom, uglavnom eurom. Prognoza Hrvatske narodne banke (scenarij deprecijacije kune postoji) pokazuje da bi prema stanju iz 2005. godine 10-postotna deprecijacija kune značila 7-postotno smanjenje bruto domaćeg proizvoda. Dobitnici bi bili izvoznici (+11,3 milijardi kuna) i vlasnici depozita uz deviznu klauzulu (+10 milijardi kuna). Najviše bi pak bili oštećeni uvoznici (12,9 milijardi kuna), dug stanovništva i poduzeća prema bankama povećao bi se za 12 milijardi kuna, a inozemne obveze države i poduzeća za 12,2 milijarde kuna. Desetpostotna deprecijacija kune povećala bi teret otplate dugova stanovništva za 0,6 postotnih bodova, što bi smanjilo raspolaživi dohodak stanovništva za 0,3 posto BDP-a.

Krizu koja bi eventualno pogodila Hrvatsku zasigurno bi uključivala neke od elemenata dosadašnjih kriza. Financijske krize s kraja prošlog i početka ovoga stoljeća imale su zbog brzine kojom su se događale mnogo zajedničkih crta i pravilnosti, jer ugrožene zemlje nisu na vrijeme stigle reagirati i ukloniti slabe.

Godišnji prirast potencijalnog BDP-a pada ispod prosječne kamatne stope na neotplaćeni javni dug prema studiji Analiza inozemne zaduženosti to je prijelomna točka za put u dužničku krizu i ako se nastave sadašnji trendovi zaduživanja ona će se dogoditi 2010. godine.

Nastavlja se rast potrošnje i priljev investicija, to negativno utječe na deficit tekućeg računa bilance plaćanja zbog rasta uvoza – lani je tekući račun platne bilance (sve transakcije između Hrvatske i inozemstva) zabilježio deficit za 35,9 posto veći nego 2004. i sada njegov udio u BDP-u iznosi 6,3 posto. Deficit platne bilance počinje se otplaćivati deviznim rezervama HNB-a (7,4 milijarde eura), povećava se pritisak na tečaj kune i privlači se špekulante. Neki sezonski, eksterni ili interni faktor izaziva paniku zbog koje počinje odljev kapitala iz zemlje i banaka, to izaziva pad likvidnosti u sustavu – faktori koji izazivaju paniku investitora i štediša mogu biti razni, od velikih političkih poremećaja, naglog rasta proračunskog manjka, krize u nekoj od zemalja regije (efekt zaraze), rast kamatnih stopa na svjetskom tržištu, prekidanja redovnih kreditnih linija stranih banaka domaćim poduzećima.

Zbog nedostatka sredstava, kamate na interbankarskom tržištu rastu, banke počinju prodavati državne obveznice, čija cijena naglo pada. HNB zbog inflacijskih ograničenja ne može otkupiti sve ponuđene državne obveznice, problem likvidnosti banaka raste. Zbog odljeva kapitala smanjuju se devizne rezerve (7,4 milijarde eura), povećavaju se špekulantski pritisci na tečaj kune.

HNB mora napustiti obranu tečaja kune, kuna ubrzano deprecira, rastu kamatne stope na kredite, krah cijena dionica na burzama, standard stanovništva pada zbog rasta cijena, kreditnih obveza s valutnom klauzulom (88 posto svih kredita) i pada vrijednosti kunskih prihoda. Pad standarda dovodi do smanjenja potrošnje, prihodi kompanija na domaćem tržištu padaju, kompanije smanjuju troškove među ostalim i otpuštanjima zaposlenih (raste nezaposlenost), dramatično širenje prakse neplaćanja, raste broj stečajeva malih i srednjih poduzeća koja nemaju pristup jeftinim izvorima kredita da prebrode krizu potrošnje i naplate.

Blagi rast izvoza zbog povoljnijeg tečaja, uvoznici proizvodi postaju skuplji, pa uvoz naglo pada. Zbog iscrpljenih rezervi, oslabljenog tečaja kune i pada proračunskih prihoda država objavljuje odgodu plaćanja dospjeloga vanjskoga duga. Vlada traži financijsku pomoć od MMF-a – zauzvrat mora znatno smanjiti javnu potrošnju rezanjem socijalnih prava, odustajanjem od velikih javnih investicija (cestogradnja i sl.). Pad privatne i javne potrošnje usporava gospodarski rast.